Para empezar, tal vez sea oportuno desarrollar una sucesión temporal con el propósito de abordar este apunte.
1) Scott Bessent anuncia una particular operación Twist: El 19 de agosto, el secretario del Tesoro de los EE.UU. declara que a partir de setiembre hasta el día justo después de las elecciones del 3 de noviembre (!), ese departamento duplicará la recompra de bonos gubernamentales de largo plazo (vencimientos de 10 á 30 años) financiando la maniobra mediante la emisión de Letras a corto plazo y el uso de los fondos de la Cuenta General del Tesoro (TGA, por sus siglas en inglés).
Su objetivo directo es presionar a la baja los rendimientos de largo plazo para abaratar el costo de financiamiento de los EE.UU. Ahora bien, decimos que es una “particular” operación Twist, porque si bien así se denomina una operación de este tipo, el que siempre la llevó a cabo fue la Reserva Federal (Fed). Con anterioridad, Bessent había realizado junto al Banco de Japón (BoJ) una intervención para fortalecer el Yen (transfiriendo Euros en poder del Tesoro norteamericano) para evitar que, además, el BoJ vendiera Bonos a 30 años de los EE.UU. (y que la tasa larga siguiera subiendo).
2) Stan Druckenmiller publica en The Wall Street Journal una nota explosiva: El pasado 24 de agosto, Stanley Druckenmiller -CEO de Duquesne Family Office (fue jefe de Bessent desde 1991 hasta el 2000)- publicó una columna de opinión en The Wall Street Journal en la que cuestionó la decisión de Bessent de duplicar a 4.000 millones de dólares el tamaño máximo de las recompras de
bonos gubernamentales por operación. El inversor, que trabajó junto a Bessent en Soros Fund Management durante la década de 1990, definió la política como "gestión de precios, y un error". En su columna titulada “Let the Bond Market Speak” (algo así como “Dejemos que el mercado de Bonos hable”), el legendario inversor comparó la ampliación de las recompras con un "paquete fiscal creíble" y sostuvo: "Los gobiernos que defienden los precios contra los fundamentos siempre pierden". Druckenmiller argumentó que la reacción inicial del mercado confirmó sus dudas. La medida provocó una baja en los rendimientos de los bonos de largo plazo, pero estos recuperaron sus niveles originales durante la tarde siguiente. El inversor interpretó ese movimiento como un rechazo rápido del mercado a la política oficial.
3) El presidente de la Fed pronuncia un discurso en Jackson Hole:
El discurso de Kevin Warsh del viernes pasado en Jackson Hole, podría no haber ofrecido su publicitada forward guidance ("orientación prospectiva"). El presidente ha defendido
con énfasis la nueva estrategia de la Fed de mantener guardadas bien sus cartas. No obstante ello, Warsh aportó la claridad que tanto necesitaban los mercados: aunque está analizando indicadores de inflación más amplios, Warsh resaltó en que la inflación es demasiado alta; y, lo que es más importante, que la política monetaria actual no es particularmente restrictiva.
Con estos factores sobre la mesa, no fue de extrañar que el mercado de bonos haya revisado a la baja sus previsiones y haya reajustado sus perspectivas, contemplando ahora una probabilidad mucho mayor de una subida de la tasa de fondos federales en la reunión de setiembre. De acuerdo a lo publicado por Bloomberg, "El discurso pecó de ser demasiado beligerante", señaló Rick Rieder, de BlackRock. "De ninguna manera creemos que sea necesario un aumento de las tasas en setiembre, especialmente teniendo en cuenta que antes de esa reunión se publicarán más informes sobre empleo e inflación", aclaró. Desde entonces, los inversores han seguido muy de cerca la rentabilidad de los bonos a largo plazo, que no experimentó mucha mejoría tras los comentarios del presidente, ya que no abordaron el tema de la deuda y los déficits históricos. En definitiva, para el mercado con rendimientos que siguen siendo muy tensos, el problema de los bonos no parece que vaya a desaparecer pronto.
Esta ha sido la sucesión de cómo se fueron dando las cosas. Veamos a continuación algunas pistas que van a apareciendo.
Según no pocos analistas que conocen bien la trastienda, se preguntan: ¿cuál es la cantidad de dinero que tienen los bancos comerciales norteamericanos en la Fed? Al 26 de agosto, el saldo que tienen los bancos en las reservas bancarias de la Reserva Federal es de 2,9 billones.
Pero además tienen más dinero: está en una cuenta que tiene como saldo 362 mil millones. Y este dinero que tienen los bancos comerciales norteamericanos fue depositado en la Fed. La Reserva Federal les entrega a ellos -en garantía del depósito que han hecho- deuda pública norteamericana con un compromiso de recompra (lo que se denomina Repo).
Bien, ya sabemos que Scott Bessent va a emitir Letras del Tesoro a corto plazo. Y con esa deuda pública a corto plazo, lo que va a tratar de hacer es venderle esas Letras a los bancos comerciales de su país.
Si los bancos comerciales adquieren esas Letras, a efectos del balance de la Fed (el saldo de la cuenta de operaciones Repo que alcanza los 362 mil millones) quedaría en cero. Y ese saldo va a ir a parar a la cuenta que el Tesoro de los EE.UU. que tiene, precisamente, en la Fed. El balance, de esa forma, permanece inalterable.
¿Estamos frente a una forma encubierta de “relajación cuantitativa” (QE, por sus siglas en inglés)? De ser así, ¿esta “QE” se haría con el dinero de los bancos comerciales?
Hay más. La cuenta que el Tesoro de los EE.UU. tiene en la Fed es de 950 mil millones. Por tanto, el saldo que podría disponer Bessent es de algo más de 1,3 billones. Para ponerlo en perspectiva, el último QE de la Fed durante el Covid -que fue un evento de suma gravedad y se prolongó desde el año 2020 a 2022-, incrementó el balance de la Fed en torno a los 4,8 billones. Y yendo para atrás, la QE anterior (período 2011-2012) fue de casi 1,3 billones.
Haciendo números a mano alzada, Bessent dispondría de 1,3 billones. Técnicamente, no sería una QE lanzada por la Fed, pero sí lo que puede hacer el Tesoro es inyectar liquidez en el sistema. No es lo mismo que una QE tradicional (ejecutada por la Fed), “pero rima bastante…”.
Así, lo que dijo Kevin Walsh en Jackson Hole con acento hawkish (restrictivo), podrá cumplirlo el próximo 16 de setiembre cuando se reúna la Fed.
¿Lo hará? ¿O en cambio abogará por mantener las tasas sin cambios como lo hizo en la reunión de julio pasado?
Disclaimer: El contenido de este apunte no debe interpretarse bajo aspecto alguno como consejo de inversión o recomendación de compra o venta de un activo o título en particular.
Dicho contenido representa únicamente la opinión personal de quien lo suscribe. En todos los casos, todo inversor particular debe asesorarse con un profesional (ALyC) inscripto y habilitado a tal efecto ante la Comisión Nacional de Valores (CNV) de la República.
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