Es cierto que Warsh se mete en el epicentro de una Fed dividida y un Donald Trump ansioso por recortar las tasas de interés. Sin duda, por tal motivo, será puesto a prueba, y más bien temprano que tarde. Según Bloomberg, el cofundador de Carlyle, David Rubenstein, afirmó que los inversores deberían esperar cambios en la Fed bajo la presidencia de Kevin Warsh, incluyendo una menor comunicación con los mercados. “Creo que el mercado piensa que no habrá una bajada de tipos de interés en un futuro próximo”, añadió.
Por su parte, Gary Cohen (que colaboró estrechamente con Warsh durante la crisis financiera de 2008, cuando Warsh era gobernador de la Fed y Cohn era presidente de Goldman Sachs), sugirió que los inversores deberían anticipar dos cambios importantes bajo el liderazgo de Warsh que podrían redefinir la relación de la Fed con Wall St. El primer cambio importante se centra en la enorme cartera de la Fed. Según Cohn, se espera que Warsh sea más "agresivo"; que los presidentes anteriores a la hora de reducir el gigantesco balance de la Fed sin desestabilizar los mercados.
Y por acá aparece para nosotros la primera pista: “Es un equilibrio muy delicado”, señala Gary Cohn, explicando que, si bien la Fed ha estado reduciendo gradualmente su cartera de activos, es probable que Warsh tenga la intención de acelerar el proceso para reducir la presencia del gobierno en los mercados crediticios.
Al respecto, en un apunte publicado oportunamente en este mismo sitio el pasado 6 de
febrero, señalamos que la dupla Trump-Bessent necesitaba un papel más colaborativo entre la Fed y el Tesoro. Y de esta manera, la figura de Warsh encajaba para hacer de enlace. Después de lo que pasó durante la gestión de Joe Biden, Donald Trump apunta -desde que asumió nuevamente el año pasado- en incentivar el CapEx (gasto de capital), la inversión privada, reindustrializar, subir salarios vía productividad, y alcanzar una menor dependencia del consumo financiado por deuda total. Pero sobre todas las cosas: establecer un límite ¿férreo? a la expansión
monetaria.
Decíamos entonces que Kevin Warsh no apuntaría a bajar los tipos de interés solamente; su objetivo sería -ni más ni menos- cambiar la propia Fed. Buscaría crear un nuevo acuerdo para controlar el sistema monetario entre la Fed y el Tesoro que gestiona Bessent. Lo sustancial: Donald Trump no sólo quiere tipos de interés bajos, sino lo que está buscando será cambiar completamente la manera en la que la Fed viene operando. Es decir, Trump intenta -desde entonces- quitarle poder al banco central y devolvérselo a los bancos privados.
A propósito, el último research del danés Andreas Steno Larsen da cuenta que la actividad en el mercado de repo (repurchase agreement, o acuerdo de compra) está en niveles que no se veían desde el punto más álgido del programa de impresión monetaria masivo durante la Pandemia de 2020. Ahora bien, su tesis no es que la Fed esté imprimiendo como entonces, aunque algo sí que lo está haciendo, sino que la liquidez se está multiplicando como resultado de la reforma del Enhanced Supplementary Leverage Ratio (ESLR, por sus siglas en inglés) un cambio en la normativa bancaria que desde su entrada en vigor en abril ha liberado balance bancario para introducir decenas de miles de millones de dólares en la economía.
¿Cuál es la situación actual y qué es lo que va a cambiar? Hoy, como en 2021, está aflorando (y mucho) la liquidez. Como escribe Larsen en su research, la diferencia es que esta no viene directamente de la Fed imprimiendo dinero, sino de un cambio permitido por la Fed. Diferencia sutil si cabe.
En 2021, la liquidez venía de la Fed, quien imprimió hasta 5 billones de dólares en apenas dos años dejando las tasas de interés en 0%. Ahora, la liquidez viene de incentivar a los bancos privados a que introduzcan liquidez en la economía. Todo gracias a un cambio que entró en vigor en abril de este año (reforma del ESLR). Este ESLR es una regla mecánica que obliga a los grandes bancos norteamericanos a mantener una cantidad de reservas específica en sus balances en relación al monto de bonos soberanos que tengan, una cantidad estacionada que los bancos y el nuevo
gobierno estimaban excesiva.
Por eso, el 1° de abril entró en vigor definitivamente un cambio en esta regla y, desde entonces, alrededor de 220.000 millones de dólares de capital que estaban atrapados dentro de esos balances ya se han liberado. El plan es que los bancos, los ocho mayores bancos estadounidenses concretamente, ayuden a introducir liquidez en la economía aumentando la cantidad de bonos del gobierno que pueden mantener en su balance y, con esos bonos, como colateral, multipliquen la liquidez que circula por el sistema vía repo y vía crédito.
Prueba de que esto ya está funcionando la tenemos en que estos grandes bancos absorbieron el 24% de la subasta de bonos a dos años en el mes de marzo cuando la norma era aún de voluntaria aplicación, el doble de lo que suelen hacer. Y su actividad en el mercado de repo está en niveles que no se veían desde el punto más elevado de impresión monetaria de 2020. Y esto es lo que el mercado ya está llamando el “Shadow QE” (el QE en la sombra). En otras palabras: se imprime dinero sin que se note demasiado, un programa de liquidez suficiente para sostener el rally y financiar la expansión de crédito para mantener la economía pum para arriba.
Una clara intencionalidad por parte de la actual gestión de gobierno. Y es que ya en 2005 nos decía Scott Bessent cuando asumió como secretario del Tesoro que la inteligencia artificial (AI) nos va a permitir llevar la economía bien a fondo. Un calentamiento que entienden que no tendrá consecuencias inflacionarias debido, primero, a que viene por parte de los bancos comerciales y no de la Fed imprimiendo dinero a lo pavote y, segundo, a que entiende que el efecto neto de la AI será, incluso, deflacionario (una idea sostenida también por Elon Musk y Cathie Wood, entre
otros).
Sumado a este esfuerzo estaría la elección de Kevin Warsh para liderar la Fed, quien comparte la tesis de que la AI permitirá un crecimiento en la productividad que no será como nunca visto antes.
Esta nueva liquidez fluye al canal de menor resistencia. De esta manera, se emiten bonos, esos bonos acaban en los balances de los bancos, y luego sirven como colateral para crear liquidez que llega a las empresas de AI que son las que sustentan esta gran subida.
Por cierto, no es casualidad que el antiguo socio -y posterior mentor- de Kevin Warsh, el legendario Stanley Druckenmiller del Duquesne Family Office, sentenciara alguna vez aquello de “Don’t fight the Fed” (“No luches contra la Fed”).
Premisa válida para todos por igual girando en el carrusel. También para los inversores particulares. Esto es: la liquidez y las políticas de los bancos centrales mueven los mercados mucho más que los beneficios empresariales a corto plazo.
Disclaimer: El contenido de este apunte no debe interpretarse bajo aspecto alguno como consejo de inversión o recomendación de compra o venta de un activo o título en particular. Dicho contenido representa únicamente la opinión personal de quien lo suscribe. En todos los casos, todo inversor particular debe asesorarse con un profesional (ALyC) inscripto y habilitado a tal efecto ante la Comisión Nacional de Valores (CNV) de la República Argentina.
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